Markteinschätzung: Kurzfristig wechselnde Narrative

In den vergangenen Wochen wurden die Märkte von höheren Inflationserwartungen, sich ändernden Ausblicken der Zentralbanken und widersprüchlichen Nachrichten getrieben – und das alles innerhalb weniger Tage. Dies führte zu Beginn des Iran-Konflikts zu einem Aufwärtsdruck auf die Zinsen und einem Abwärtsdruck auf Risikoanlagen. Die meisten Aktien, darunter auch solche aus den USA, Europa und den Schwellenländern, haben inzwischen wieder fast ihr Vorkriegsniveau erreicht.

Bemühungen um eine Beendigung des Krieges und ein fragiler Waffenstillstand haben Risikoanlagen gestützt; allerdings wurden die Gewinne wiederholt durch die ausbleibende Lösung des Konflikts und die Aussicht auf länger anhaltend höhere Zinsen gedämpft. Die Marktentwicklung lässt sich vielleicht anhand der wechselnden Narrative zwischen Waffenstillstand oder keinem Waffenstillstand, Risikoappetit oder Risikoscheu sowie Inflations- und Wachstumssorgen am besten zusammenfassen. 

Unsere Einschätzung:

• Das Hauptrisiko ist die Übertragung der Gesamtinflation auf die Kerninflation. In Volkswirtschaften, die bereits unter hoher Inflation leiden, könnte die Annäherung an das Inflationsziel gestört werden. Volkswirtschaften dagegen, die ihr Ziel bereits erreicht haben, könnten einem nicht zu vernachlässigenden Risiko ausgesetzt werden, dass sich die Inflationserwartungen entkoppeln.
   
• Die Wachstumsaussichten sind schwächer (ohne dass es zu einer Rezession kommt). Sie sind abhängig von der Dauer und den Auswirkungen dieses Schocks auf die Wirtschaft sowie davon, wie lange die Energiepreise hoch bleiben. Die für Anfang 2026 erwartete positive Dynamik ist einem schwächeren Wachstum gewichen, bedingt durch den Druck auf die Realeinkommen und das sinkende Geschäftsklima.
   
• Die fiskalischen Aussichten der Industrieländer waren bereits vor dieser Krise angespannt. Deshalb gehen wir nicht davon aus, dass es in den meisten Teilen der Welt, einschließlich der USA, der Eurozone und Großbritannien, zu breit angelegten fiskalischen Unterstützungsmaßnahmen kommen wird. Diese würden gezielt eingesetzt werden, mit selektiven Entlastungen für Haushalte und strategische Sektoren. Selbst in den Schwellenländern werden die Reaktionen wohl länderspezifisch ausfallen.

Die von uns erwartete Entwicklung in Bezug auf Wirtschaftswachstum, Energie, Verkehr, Schifffahrt, Versicherungen und das Vertrauen von Anlegern und Verbrauchern hat sich bestätigt. In der Regel wirkt sich der Rückgang des Wirtschaftswachstums erst mit einer gewissen Verzögerung aus, bedingt durch schwächere Realeinkommen, Margendruck, eine nachlassende Nachfrage und geringere politische Handlungsspielräume. 

Zweitens beobachten wir klare Trends in Form von regionalen Ungleichgewichten in Europa, den USA und den Schwellenländern. Drittens haben sich die Zentralbanken bislang wie erwartet verhalten und werden weiterhin vorsichtig und reaktiv vorgehen, anstatt präventiv zu handeln.

Was hat sich in Bezug auf das oben Gesagte im letzten Monat geändert?

• Zwar hat sich unser Basisszenario eines langsamen Wirtschaftswachstums nicht geändert. Doch die Wahrscheinlichkeit ist geringer, da wir nun höhere Abwärtsrisiken sehen. Im März basierte unsere Einschätzung noch auf gezielten makroökonomischen Anpassungen, einschließlich eines Energieschocks, begrenzter Änderungen beim Wirtschaftswachstum und einer vorsichtigen politischen Reaktion. Wir möchten erneut betonen, dass die Dauer des Energieschocks eine größere Rolle spielen wird als der anfängliche Schock selbst.
   
• Wir betrachten die aktuelle Entwicklung mittlerweile nicht mehr als einmaligen Schock oder „Black Swan“-Ereignis, sondern als eine anhaltende, längerfristige Realität, die sich letztendlich als makrofinanzieller Schock erweisen könnte. Im März lag der Schwerpunkt auf der Straße von Hormus, dem Öltransport und den unmittelbaren Folgen einer Unterbrechung der Versorgung. Heute ist die Interpretation umfassender und könnte länger andauern.
   
• Die Asymmetrie der Geldpolitik ist deutlicher geworden. Im vergangenen Monat waren wir der Ansicht, dass die Zentralbanken bezüglich einer Zinserhöhung weiterhin vorsichtig bleiben und einen vorübergehenden Inflationsanstieg möglicherweise ignorieren würden. Nun gehen wir davon aus, dass die Zentralbanken eine „disziplinierte Wahlmöglichkeit“ beibehalten werden: Sie werden ihre Glaubwürdigkeit wahren, die Inflationserwartungen stabil halten, die Zweitrundeneffekte genau beobachten (sehr wichtig!) und genügend Flexibilität bewahren, um auf Schocks zu reagieren, ohne in eine fragile Lage zu geraten.

Welche Faktoren beobachten wir besonders genau für unsere Einschätzung der Märkte?

• Eine längere Unterbrechung der Versorgung mit Öl, Gas und anderen Rohstoffen aus der Golfregion würde zu Folgeeffekten in der Wirtschaft führen.
   
• Das bedeutet, dass eine Übertragung der Krise auf den Energie- und Transportsektor sowie andere Teile der Wirtschaft die Preise insgesamt beeinflussen wird. Sollte eine Weitergabe auf die Verbraucherpreise jedoch nicht möglich sein, würden die Unternehmensmargen beeinträchtigt, was unsere Einschätzung ändern würde. Insbesondere Europa ist für diesen Schock anfällig.
   
• Jede restriktivere Ausrichtung der Reaktion der Zentralbanken wird entscheidend sein. Sollten die Fed oder die EZB erneut restriktive Tendenzen zeigen, würde sich unsere Einschätzung zur Duration, insbesondere für das kurze Ende der Zinskurve, ändern.
   
• Korrekturen des Gewinns je Aktie (EPS) als Folge einer anhaltenden Krise.
   
• Liquidität und Kreditvergaben stützen derzeit Risikoanlagen. Die Aktienvolatilität ist gering, wir sehen keine Abflüsse bei Unternehmensanleihen; auch die technischen Faktoren sind angemessen. Jede Veränderung in diesem Bereich würde unsere Einschätzung beeinflussen.

Es ist an der Zeit, auf langfristige Überzeugungen zu bauen und, sofern sich bei Risikoanlagen Chancen bieten, Bereiche zu erkunden, in denen Gewinne und Fundamentaldaten robust sind. Dabei gilt es aber auch, sich abzusichern.

• Anleihen: Wir empfehlen keine Fokussierung auf die Duration, sondern auf unterschiedliche Zinskurven und den relativen Wert. Das kurze Ende der Kurve reagiert weiterhin empfindlich auf eine restriktive Neubewertung, während ein schwächeres Wirtschaftswachstum das lange Ende im Zeitverlauf begrenzen dürfte. Dies erfordert einen differenzierteren Investment-Ansatz. In Bezug auf die Duration haben wir Großbritannien heraufgestuft und sind gegenüber den USA neutral eingestellt. Wir prüfen zudem selektiv Unternehmens- und Schwellenländeranleihen, denen wir weiterhin positiv gegenüberstehen, obwohl wir indische Anleihen taktisch herabgestuft haben.
   
• Aktien: Die im April zu beobachtende Erholung deutet darauf hin, dass die Märkte von einer schnellen Lösung der Nahostkrise ausgehen. Zwar sind die USA strukturell die stärkste Region im Aktienbereich, doch sind sie auch am stärksten konzentriert und weisen in einigen Fällen hohe Bewertungen auf. Daher suchen wir nach Wertpotenzialen in Regionen wie Europa, Japan und in Schwellenländern, beispielsweise in Lateinamerika. Auch wenn Europa als reines Beta-Investment weniger attraktiv sein mag, ist es durch Sektorenstreuung und ausgewählte Themen wie Industriepolitik, Infrastruktur und Verteidigung interessanter geworden.
   
• Anlageklassen-übergreifend: Im Bereich Multi-Asset veranlasst uns die Krise dazu, eine differenziertere Haltung gegenüber den verschiedenen Anlageklassen und Regionen einzunehmen. Wir streben ein Gleichgewicht zwischen kurzfristigen Chancen und langfristigen Überzeugungen an, bleiben dabei etwas risikofreudig und verfolgen einen diversifizierten Ansatz. Wir meinen, dass Gold nicht nur ein Diversifikationsinstrument gegen geopolitische Risiken ist, sondern auch eine Absicherung gegen die unklare Politik der Zentralbanken.
   

Von Vincent Mortier, Group CIO Amundi, und Monica Defend, Head of Amundi Investment Institute.
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